智能电表数据分析（雷打不动的智能电表大周期）

原标题：周期再临！雷打不动的智能电表大周期，能让这两家公司迎来业绩大爆发吗？

相比躁动的电力设备行业，两家公司堪称“佛系”。

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作者 | 紫枫

编辑 | 小白

智能电表承担着电能数据的采集、计量、传输和处理的功能，是电网实现用电负荷管理、分布式能源计量、电网运行调度、电力市场交易等用电侧环节中最基础的元件。

我国目前已普及使用的智能电表，相比上一代的普通电子式电表和预付费电表，主要增加了通讯模块，可以在电表和系统主站之间实现双向通讯和数据传输，自2009年以来在全国大范围铺开，基本普及完成。

但是，在“双碳”战略的大背景下，随着新能源将大规模接入电网、分布式电源大规模并网、充电桩数量高速增长和储能需求爆发等，原有的智能电表已经难以实现如此多元化的需求。

（来源：南方电网、国金证券研究所）

于是，智能电表行业在这两年出现了比较积极的变化。

智能电表招投标量价齐升（一）存量替换需求使招标数量上升

自2010年起，我国开始大规模使用智能电表。

以国家电网为例，招标数量快速上升至2014年的峰值超1亿台，随后逐渐下滑至2017年。

由于智能电表的设计寿命是8年，在使用8-10年后，智能电表出现存量替换的需求，招标数量在2018年起回升。2020年受疫情影响招标工作放缓，招标量下降至5206.5万台，同比下降30%。

2021年再度回升至6674万台，同比上升28.2%。

2022年上半年，国家电网还新增了一轮电表招标，新增批和第一批合计采购了4235.1万台，相比2021年同期增长了16.6%。

（来源：国网电子商务平台、国金证券研究所，2022年包含新增批和第一批）

而从具体采购的类型看，单价更高的C、D级三相智能电表的招标量增速较快，2022年相比2021年同期均出现翻倍增长。

（二）新标准引导智能电表升级，价格更高

为了适应新的需求，国网在2020年8月发布了智能电表、智能物联电表通用技术规范，遵循新的IR46标准。

IR46标准是国际法制计量组织在2012年发布的电能表国际建议《有功电能表》，要求电能表的电能计量功能与非计量功能应该在硬件上独立，且非计量功能软件的升级不能影响计量部分的准确性与稳定性。

目前阶段我国智能电表标准未区分计量与非计量部分的软件，在独立性上未做规定，因此不允许电能表软件升级。

新规范发布后，炬华科技预计，国家电网、南方电网（以下简称“两网”）的下一代智能电表技术标准将参照国际IR46标准。

两网新标准将要求智能电表计量与管理部分分离，计量芯负责计量，不允许软件升级；并新增一个管理芯负责计量以外的负荷控制、费控、通信、冻结、显示和事件记录等，允许升级。

（来源：《新一代智能电能表支撑泛在电力物联网技术研究》）

在表型上，新标准将分为智能电能表和智能物联电能表两大类，相当于IR46标准的低配版和高配版，而且要求产品使用寿命应大于等于16年，相比之前的8-10年寿命提高了不少。

技术标准高了，产品成本上去了，由于行业主要采取成本加成的定价模式，因此价格也要提升。

从国网智能电表最近3年多的招标价格来看，各个产品的价格均有不同程度的上涨，其中B、C级三相智能在2021年第二批的均价相比2019年分别上涨了39.3%和72.5%。

（来源：国家电网）

因此，2021年国网电表及其他的招标金额合计为201亿元，相比2020年的121亿上升了66.1%。2022年新增批和第一批的招标金额为154亿元，相比2021年同期再度增长52.5%。

（来源：国家电网）

南网的招标规模相对较小，2021年电表招标金额约为29.6亿元，同比增长28.3%，2022年第一批的招标金额约10.7亿元，同比大增60%。

因此，考虑到智能电表的存量替代和增量需求，这轮电表采购周期可能会出现更高的峰值或者更长的时间。

此外，下表是2021年-2022年三批智能电表招标金额排名前十的企业，2022年第一批的“状元”三星医疗的金额最高不过6.7亿元，占比在6%左右，这表明智能电表市场规模小，集中度不高。

（来源：国家电网）

但该情况同样随着新标准实行后逐渐改善。

根据三星医疗的半年报显示，新标准的实施使行业门槛提升，优势企业份额获得提升，电表CR10企业的份额从2020第一批的31.4%提升至2022年第一批的41.4%，两年内提升了10个百分点。

在这些企业中，由于风云君此前已研究过科陆电子、林洋能源、威胜集团母公司威胜控股，本文将聚焦炬华科技和海兴电力。

（看研报，辨好坏，上市值风云APP）

炬华科技最近两年迎来最佳表现

炬华科技在2014年上市，控股股东是杭州炬华集团，持股21.8%，实控人丁敏华还直接持股12.2%。

同时，2022年Q2还获得3只中国平安的产品建仓，成为了平安的“独门股”。

（来源：Choice数据）

（一）业绩波动与智能电表周期基本吻合

公司主要生产与能源物联网相关的远程终端，如电表、水表和充电桩、物联网传感器等，而电表和采集设备是主要收入来源，2021年收入为8.96亿，占比达74%。

另外，充电桩、谐波治理设备等配用电产品的营收占比从2020年的5.3%上升至10.4%，因此94%的营收都来自电力领域。

公司的营业收入和扣非净利润呈明显的波动性，2018年是谷底，随后缓慢回升，2021年分别为12.1亿和2.9亿，达到上市以来最好成绩。

2022年H1，公司的营收和扣非净利润分别为6.9亿和1.8亿，同比增长56.7%和53%，增速达到上市以来新高。

根据下文将分析的海兴电力在2022年5月的调研显示，电力设备在两网中标的是框架标，一般由各省网公司根据安装进度分批向公司下具体订单，执行时间大多在1年内，也会有部分订单超过1年以上再执行。

而且，因为疫情影响，目前零部件，尤其是芯片的供应紧张，导致国内市场整体交付周期普遍延长。

因此，考虑到上一年的招投标有部分订单在本年才交付并确认收入，炬华科技历史上的营收和净利润波动与智能电表更换周期基本吻合。

由于智能电表的终端客户就是两网，2021年招标总额也就200亿，市场规模很小，风云君扫了一眼，国内电力设备企业以智能电表为主业的上市公司应该仅此一家，许继电气、三星医疗、国电南瑞等公司的产品一般覆盖电力设备全产业链。

因此，这意味着炬华科技充分受益于智能电表这轮更换和升级周期，业绩具有爆发性，但其他电力产品的竞争力比较薄弱。智能电表的市场规模有限，如果公司在其他产品上无法实现突破，天花板较低。

从2021年年报看，炬华科技的突破方向就是充电桩、物联网传感器等，两个板块的营收增速为118.7%和66.6%，但营收占比分别仅10.4%和2.4%，成为重要的收入来源仍需较长的时间。

（二）盈利能力稳定

由于产品定价采用成本加成的模式，炬华科技的毛利率非常稳定，不太受上游原材料成本等宏观因素的影响，但也限制了上涨的空间。

2018年出现毛利率和净利率相反波动的情况，主要是受公司当时计提商誉减值损失5319.4万元。

2016年3月，炬华科技用2亿元现金收购了同样生产电力仪表的纳宇电气，增值率为1.6倍，交易对手承诺2016-2018年累计实现净利润6600万元。

交易完成后，炬华科技“收获”了1.26亿元商誉。

然而，直至2018年，炬华科技一敲计算器，发现纳宇电气才完成了4875.6万元，完成率73.9%，还差1724.4万元。

于是，公司在2018年要求交易对手补偿2069.3万元（差额的1.2倍），并计提商誉减值损失。

（三）试图借道产业并购基金“突围”

总体来看，炬华科技的资产负债表比较健康，2022年H1货币资金为14.6亿，资产占比为42.4%，应收票据及应收账款和存货的资产占比均为12.3无有息债务。

此时，科陆电子、林洋能源等同行公司在大股东极其娴熟的资本运作下，搞起了极其烧钱的新能源项目，如光伏EPC、储能等，详细情况可阅读风云君此前发布的相关研报。

而在手握大额现金的情况下，公司能安安分分地做智能电表，没有动不动就去搞极其烧钱的新能源项目，在“浮躁”的电力设备行业算是比较“佛系”。

公司对外投资的方式主要是通过产业并购基金。

公司分别在2015年、2020年和2021年成立了3家产业并购基金，公司分别认缴了4500万、2.7亿和9500万。根据公告整理，公司目前参股了13家企业，总投资金额为2.3亿，涉足行业比较广泛。

其中，正帆科技和斯瑞新材已在科创板上市，如果基金未减持正帆科技，根据现有市值计算，产业基金持有两家公司的市值分别为8582.7万和6881.4万元，相比刚开始投资的1000万和2000万，收益率达7.6倍和2.4倍。

其他非流动金融资产在2022年H1已上升至4亿，资产占比为11.6%，投资规模快速扩大。

（四）控股股东在股价最高位减持

控股股东炬华集团等一众股东没有搞太多资本运作，唯一一次定增也是做智能电表相关项目，最大的“乐趣”就是减持。

杭州正高投资咨询有限公司（简称“杭州正高”）是炬华科技的原始股东，持有3.15%股权，分别在2017年、2021年和2022年分三轮减持，合计减持2.27%股权，套现了1.19亿。

炬华集团比较奇葩，曾在2020年8月末发布减持计划，但是在9月5日取消，原因竟是发布公告后才发现自己在7月7日曾承诺未来三个月内不能减持。

也就是说，炬华集团作出的承诺过一个月居然不小心忘了。

于是，炬华集团只能耐心地等到2个月后再次发布减持计划，随后在10月28日至12月8日减持了1145.9万股（减持比例2.27%），套现了1.18亿。

比较蹊跷的是，炬华集团的减持节点刚好是股价经历两年的上涨后的最高位附近。

（炬华科技周线图）

实控人丁老板可能比较郁闷，要不是在7月承诺了3个月内不减持，他可以做到完美逃顶。

另外，公司副董事长、财务总监郭援越在今年6月22日至9月7日合计减持了41.75万股，减持比例0.08%，套现了586.9万元。

海兴电力：以海外业务为主，“家底”雄厚

近年来，电力工程领域是我国参与“一带一路”沿线国家市场开拓的主要业务领域之一，我国电力设备企业也加快海外的扩张速度，与之配套的智能电表产品的出口规模持续增长。

根据海关总署的数据显示，2021年我国智能电表的出口数量为4448.7万只，相比2017年增长了32.7%。

（来源：海关总署）

三星医疗、炬华科技、科陆电子等公司的海外营收占比自2018年以来均有不同程度的上升。

（一）受疫情、供应链的影响较大，国外的钱难赚

炬华科技和海兴电力都是以电力计量产品为主，但后者以海外业务为主，2021年营收占比为61.2%，比较罕见。

海兴电力表示，公司是国内电能表产品出口最早、出口额最大的企业，产品已覆盖全球90多个国家和地区。

然而，海兴电力最近3年营收和扣非净利润持续下滑，2021年的跌幅相对较大。

公司表示，海外营收同比下滑了11%，由于全球商品原材料价格上涨、物流成本上升、芯片断供情况时有发生、疫情影响较大，国内外人员往来非常低效和困难。

而同期国内营收从9.9亿元小幅增长至10.3亿元，当年国网智能电表招标总计中标量排在第9名，南网排在第12名。

今年上半年，公司财务数据明显好转，营收和扣非净利润分别同比增长43.6%和2.5倍，主要原因是海外市场需求回暖，公司的产品在非洲和拉美地区获得大单，而且国内智能电表更换需求增长，2022年两网中标总金额较去年同期增长约68%。

不过，国外业务是市场化定价为主，毛利率受汇率、材料价格和物流成本等影响颇大，在2017年还能维持在54.3%的高毛利，随后持续下滑，2021年大跌至32.3%，与其国内业务处于同一水平。

这明显影响到了海兴电力的综合毛利率，海兴电力的毛利率在2021年已下滑至炬华科技的下方，净利率自2018年以来也长期低于炬华科技近10个百分点。

可见在国外，智能电表的钱可不好赚啊。

（二）运营能力不佳，但现金非常充裕

值得注意的是，在海外卖智能电表不仅钱难赚，赊账比例还不低。

公司的应收票据及应收账款近年来跟随营收小幅下跌至9.8亿元，赊账比例在2018年高达48.5%，随后逐年下滑至37.2%，高于同期炬华科技的32%。

而且，海兴电力在2021年末的存货为6.8亿，相比2020年同期大增71.7%。

或许基于当时供应链不通畅、物流成本上升等因素，公司大额囤货，原材料的账面价值从2020年的1.5亿大升至2021年的3.3亿。

由于订单变更、存货库龄较长等原因，公司计提存货跌价4202万元，占当期扣非净利润的32.5%，影响较大。

海兴电力的现金循环周期近年小幅下跌至2021年的109天，运营能力有所改善，但相比炬华科技仍相差较远，后者在2020年仅需21天便完成一轮现金流转。

通过对比，两家公司最大的差距是对于上游的话语权，海兴电力的应付票据及应付账款周转天数与炬华科技相差较远，2019年双方周转天数足足相差149天。

不过，虽然海兴电力的赚钱能力和运营能力略逊一筹，家底倒是很雄厚。

截至2022年H1，海兴电力的总资产为76.2亿，其中货币资金和交易性金融资产（大部分是理财产品）合计达44.2亿，占比58%。

然而，这么多钱趴在账上，持股比例为49%的大股东海兴控股既不搞大额并购，也不像炬华科技搞产业并购基金，更不把账上的钱都分掉，上市6年才累计分红10.9亿，一半还落入自己的口袋，非常“佛系”。

唯一花钱的地方是公司在2018年11月-2019年5月、2022年4月-6月两次股价底部区间出手回购，分别回购了1.3亿和3000万元，均用于员工持股计划或股权激励。

（来源：注册制炒股软件“市值风云”APP）

由于2022年半年报两家公司都不公布营收和毛利率分类数据，风云君难以了解公司最新经营活动的细致情况，这给倚重公开信息的投资者带来相当大的不便。

智能电表的市场规模不大，视其为核心主业的公司仅有这两家。

炬华科技的表现中规中矩，如果两网进一步增大对智能电表的招标金额，炬华科技有望充分受益，但公司的上限比较明显。

海兴电力的重心放在海外，但外国的钱也难挣，营收已多年停滞增长，盈利能力下滑，运营能力表现也不佳，但胜在账上资金多到没处花，控股股东也不乱搞。

根据“吾股”评级，炬华科技的最新排名上升至827名，海兴电力的实时排名滑落至2489名。

（来源：注册制炒股软件“市值风云”APP）

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