碱性电池危害大吗?（碱性电池稳增长）

（报告出品方/分析师：中泰证券 张帆 徒月婷）

01 “碱电 锂电”双产品体系

公司简介

长虹能源成立于2006年，2016年挂牌新三板，2021年登陆精选层公开发行并于同年在北交所上市。

公司是集全系列碱性锌锰电池、锂离子电池等电池产品的研发、制造和销售于一体的高新技术企业。公司已经形成了“碱电 锂电”的双产品体系，和众多世界500强企业结成了战略合作伙伴关系，公司的产品已经直接或间接销往世界100多个国家和地区。

产品结构优化升级

公司主要生产和销售的产品为碱性锌锰电池和高倍率锂离子电池。其中碱性锌锰电池具体包括LR03、LR6、LR14、LR20、6LR61等不同规格的产品，锂离子电池主要包括不同规格的18650和21700圆柱形电池电芯。

产品重心向锂电转移

锂电：公司2018年4月控股收购长虹三杰后正式进入锂电行业，收购长虹三杰之前，为了满足部分客户的采购需求，公司会从外部采购少量方形、软包锂离子电池作为产品配件对外销售。公司的高倍率锂离子电池主要应用于电动工具、园林工具及吸尘器领域，基本以自有品牌直接销售给上述领域的生产厂商，销量增长迅速。2021年锂电销售占比56.4%，毛利同比增长72%，首年反超碱电。

碱电：公司的碱电产品主要通过OEM生产销售，公司已经成为众多国际一线知名品牌的重要供应商之一，2021年碱电销售收入占比40.6%，毛利同比增长12.5%，整体处于稳定增长期。

碳电：公司碳电产品的占比逐步降低，目前已无碳电生产线，仅外采部分碳电应少数客户的要求给予配套。

盈利成长性明显

收入及利润持续增长，盈利能力稳健。2017-2021年公司营收/净利润CAGR分别为39.4%/47.1%，2021年，公司总营收30.71亿元，同比增长57.4%，归母净利润2.53亿元，同比增长56.2%，主要为公司拓展销售渠道及新增产能释放所致。2022年Q1公司的营收9.60亿元，同比增长46.8%，归母净利润0.56亿元，同比增长8.14%，在原材料成本及疫情扰动下仍保持增长态势。

毛利率逐年提升。公司毛利率近年来逐年抬升至2020年的25.17%，其中锂电毛利率29.53%，碱电毛利率22.81%。由于三元正极、电解液等原材料涨价及新增产线固定资产折旧增加，2021年公司锂电毛利率下降至21.7%，整体毛利率降至22.91%，22年Q1整体毛利率降至14.29%。

期间费用率显著降低。得益于公司营收增长带来的规模效应，期间费用率逐年降低，有效缓冲了原材料成本上涨带来的影响。公司研发投入持续提升，2021年公司同比增长62.09%，为满足市场竞争需要，对标国际高端客户锂电需求，公司不断加大研发投入。

股权结构稳定，子公司协同发展

截至2022年3月31日，公司的控股股东为四川长虹电子控股集团有限公司，持有公司60.28%的股权，公司实际控制人为绵阳市国有资产监督管理委员会。

长虹公司长虹飞狮主要负责公司的碱锰电池业务；子公司长虹三杰主要负责公司的锂电池业务，长虹三杰位于江苏泰兴，于2020年5月在绵阳设立全资子公司长虹杰创，将在绵阳地区建造锂电生产基地，并于2021年8月出资设立苏州研究院，定位为公司锂电池研发中心；参股公司四川桑立德通过全资子公司四川泰虹向长虹能源供应钢壳、密封圈、集电针等碱锰电池生产配件。（报告来源：远瞻智库）

02 碱性电池：稳步增长，扩产巩固行业地位

百亿市场稳中有升，国产OEM稳居第一

碱性电池成为锌锰电池主流。公司的锌锰电池分属于一次化学电池，根据电解液和电极结构的不同，锌锰电池主要分为碳性锌锰电池和碱性锌锰电池。碳性电池具有寿命短、稳定性差、漏液率较高等缺点，且含有汞、镉等重金属，在生产过程中对环境的污染较高。碱性锌锰电池的技术发展自碳性电池，并随着材料技术和生产工艺的进步，克服了碳性电池的上述缺点，生产过程中不会对环境产生伤害，成为锌锰电池的主流产品。

碱性锌锰电池百亿市场稳中有升。根据Fortune Business Insights 的报告，2020年全球碱性电池市场规模为75.8亿美元，受疫情影响增速有所放缓。Fortune Business Insights 预测，2021-2028年，市场预计从2021年的77.6亿美元增长到2028年的108.6亿美元，CAGR4.9%。

碱性电池的稳中有增，主要来源于三个方面：

1）碱性电池有结构简单、携带方便、连续放电能力强、工作电压平稳等优点，相较锂铁电池、镍氢电池等在中低电流用电器中有稳定需求；

2）随着电子化、便携化的趋势，对电池的性能要求提高，碱性电池在增量市场的应用场景进一步拓宽；

3）据普华有策数据，发达国家碱性化率已达70%以上，碱性电池的替代效应在发展中国家持续提升。

以我国为例，据中国电池工业协会数据，2014年以来我国碳性电池产量持续下滑，碱性电池产量持续提升，2019年我国碳性锌锰电池产量217.6亿只，小幅回升1.21%，碱性锌锰电池产量231.5亿只，增速达19.82%，碱性电池占比52%，渗透率仍有提升空间。

我国锌锰电池OEM份额全球领先。根据联合国贸易数据库统计，1999年以来我国二氧化锰原电池（主要为锌锰电池）的出口金额与出口量均保持全球第一。2020年我国碱性电池出口金额为11.91亿美元，同比增长20%，出口数量为120.86亿支，同比增长23%，增速相对全球市场整体而言较快，国内企业的产能扩张带来市场份额的扩大。

家电产业链的利润更多集中在品牌方。参考长虹能源一次问询回复中数据，2019年度全球碱性电池300亿只销量，及我国2019年出口数量110.57亿只估算，我国碱性电池出口数量已占全球产销量的37%。参考Fortune Business Insights数据，2019年全球碱电市场规模74.8亿美元，我国出口金额9.91亿美元计算，我国碱性电池出口金额占全球市场比例仅为13.2%。我国企业多以OEM方式参与竞争，碱电产业链的利润更多集中在品牌方。

全球碱性电池竞争格局较为稳定。从电池产业链分布角度而言，全球锌锰电池的产销企业主要分布在欧美、日本和中国，前十大企业已占据全球产销量的80%左右。其中全球知名的品牌商主要集中在美国、日本和欧洲。南孚电池在国内市场份额领先，达80%以上；在国际市场产销份额为9.8%，位列第三。长虹能源、野马电池、力王股份等国内企业主要通过OEM方式参与国际市场竞争，在全球市场产销份额位列前十。由于碱性电池的生产环保性提高，国际企业保留了部分生产能力，产业转移有减缓趋势。

技术国际领先，客户稳定性高

国际先进的碱电技术。通过长期摸索与积累，公司已形成了超高性能碱锰电池技术、10年保质期碱锰电池技术和装备自动化及智能化制造技术等核心关键技术，并坚持“研发一代、储备一代和生产一代”的研发战略。公司先后参与起草和制定了多项国家和行业相关标准，是中国电池工业协会副理事长单位，一次电池分会执行会长单位。在具体电性能指标上，公司主要指标均超IEC标准和国家标准50%以上，达到国内外同业公司的技术领先水平。

形成了优质大客户渠道。公司的碱性锌锰电池产品以OEM生产销售为主，2020年上半年，OEM模式销售收入占比95%。公司与众多的国际知名商业连锁企业、国际知名电子设备生产厂商和大型贸易商建立了长期稳定的信任、合作关系，并已经成为一些全球一线品牌商客户的主力供应商之一，这部分客户的订单放量是公司碱电收入持续增长的重要原因。另外公司在积极拓展新客户中，已经储备了部分欧洲市场的客户。

客户黏性较大。国际知名企业供应商筛选过程的复杂、漫长，从与客户初步接触至批量采购，通常需要 2 年左右时间。无论对客户或是供应商，在时间与费用上均存在一定的切换成本，合作关系较为稳定。

放量维持市场地位，提质增效 品牌培育

碱电翻倍扩产，突破产能瓶颈。公司2019年碱性锌锰电池产能利用率已达107.8%，而2020年碱电收入增长33%，公司现有的供货能力将难以满足下游市场需求，制约了公司市场份额的提升。公司通过2021年募投资金投产，将自主研发设计新建及改造新型碱锰电池高速智能化生产线12 条，形成年产15 亿只无汞环保碱性锌锰电池的制造能力，成为我国西南地区最大的碱性锌锰电池研发制造基地。按公司2020年中产能为全年一半，估算截至2020年中公司年产能15.2亿只，募投将带来翻倍扩产。

产能扩张为行业趋势。由于碱性电池行业的OEM出口体量大，且劲量、金霸王等国际一线品牌的供应商关系建立后逐步放量，国内可比公司的营业收入均在近年呈增长趋势，业内公司也均进行产能扩张。公司15亿只产能增加，是对公司行业地位的有力保障。

价格刚性下，改进生产技术提质增效。我国的碱性电池出口量不断增长，但出口均价均在0.08到0.11美元之间，且随着国内规模效应提升，价格呈现稳中有降的趋势。可比公司的电池主要性能差异较小，生产成本差异也相当大，制造成本主要取决于原材料的使用性能。在这样的趋势下，进行高速产业线的改造是行业竞争趋势下的必然选择，将驱动进一步提质增效，保有成本端的竞争力。

自主生产线是提质增效的关键保障。随着当前中美贸易摩擦波及面的扩大，部分电池工业装备巨头逐渐收紧了向中国出口先进的技术设备。加拿大海霸公司被特斯拉收购后目前已停止向中国出口其技术最先进的600 只/min 电池生产线。通过对引进生产线的消化、吸收、再创新，公司在工艺技术、设备技术上形成了一定的自制、改造和集成的能力，能够通过2021年募投项目，自主研发电池工业关键短板智能化设备，建成650 只/min 的高速电池生产线。有助于进一步提升国产高速线的智能化水平，在产能转移减缓的趋势下维持我国产业的竞争地位。

公司将进一步加强碱性电池自主品牌建设。公司目前经营模式下，锂离子电池以自有品牌销售为主，锌锰电池以OEM为主。公司在碱电方向也进行了“长虹”品牌建设：公司通过产品创新推出性能全面提升、适应物联网时代消费场景的长虹U10系列碱性电池，积极拓展各类渠道市场；通过和儿童自媒体头部品牌“小伶玩具”开展跨界营销合作，并推出星座系列电池，引入时尚潮流元素，行业内率先提出“潮玩电池”新理念，打造长虹电池新三好（好看、好玩、好用）的品牌心智。份额较为稳定，公司碱电板块自主品牌培育仍需较长的时间验证。

自主品牌培育将给毛利率提升带来较大空间。公司目前碱电自有品牌收入占比较少，2021H1公司碱电自有品牌销售收入2,423.63万元，仅占碱电营收的5%。公司自有品牌毛利率32.7%，相较OEM20.19%有较大幅度的差异。相较可比公司，亚锦科技由于“南孚”品牌的自主品牌销售为主，毛利率高达54%，利润空间相较OEM为主的公司高出30%。在南孚电池主导的国内市场进行品牌推广将有一定阻力，但随着品牌影响力的逐渐培育，将成为公司盈利能力提升的有力抓手。（报告来源：远瞻智库）

03 锂电池：放量高增，全球市场份额扩张

下游需求提振与国产替代趋势下的行业高景气

锂电池市场整体高速增长。高工产研锂电研究所（GGII）研究表明，2021年中国锂电池出货量为327GWh，同比增长129%，预计2025年中国锂电池市场出货量将超1450GWh，未来四年复合增长率超过40%。新能源汽车、3C数码领域、储能、小动力和电动工具是锂电池主要的下游应用市场，其中新能源汽车占比最高，在2021年为69%，3C数码和储能次之，2021年锂电池高增长主要受益于新能源汽车销量高增、储能项目加速落地、电动工具用锂电加速国产替代等因素。

小动力锂电池出货量高增。区别于新能源车的动力电池，小动力电池主要是提供各细分产品的动力系统，主要应用领域有电动工具、自行车、扫地机器人等。根据GGII数据，2017-2019年中国小动力锂电池市场保持着高速增长趋势。2019年，我国小动力锂电池出货量为14.7GWh，产值规模已超100亿，已连续2年以超50%的增速增长。随着国内锂电池产业规模化和技术的提升，对于一些电池性能要求较为严苛的细分市场，国内锂电企业已能与国际企业竞争，如电动工具锂电市场。

下游细分行业景气度高。长虹能源生产的高倍率圆柱形锂离子电池，目前主要应用于电动工具、吸尘器等领域。随着未来材料技术的进步和发展，锂离子电池的生产技术不断成熟，锂离子电池在电动工具等领域中的渗透率将持续上升。EVTank统计数据显示， 2020年中国无线吸尘器用锂离子电池的需求量4.3亿颗，同比增长40.24%；GGII数据显示，2021年国内电动工具用锂电池出货11GWh，同比增长96%。

详解电动工具锂电池市场：

1、全球电动工具锂电市场高速增长

根据EVTank、伊维经济研究院联合中国电池产业研究院共同发布的《中国电动工具行业发展白皮书（2022年）》， 2021年全球电动工具出货量达到5.8亿台，同比增长19%；全球电动工具用锂离子电池的出货量达到25.5亿颗，同比增长26.2%。电动工具锂电池出货量的高速增长，主要受欧美地产相关行业发展、无绳化渗透率提升及疫情带来的家庭DIY工具等需求上升催化。

1）专业级&工业级电动工具长期受益于欧美地产相关行业发展：

按照精度和使用领域的不同，电动工具整体的产品体系大致可以分为工业级、专业级和通用级三个级别。根据弗若斯特沙利文数据，2020年全球电动工具291亿美元市场中，工业级&专业级占比69.42%，并预测2025年全球电动工具市场386亿美元，工业级&专业级仍将维持70%的占比。

全球电动工具市场的主要需求来源于欧美市场，2019年北美和欧洲销售额分别占比38.4%和32.1%，并集中在地产相关行业，以2019年TTI业务收入为例，65%来源于地产相关领域。受益于欧美房地产高景气周期，以TTI为代表的国际电动工具巨头获得较高收益。受加息等因素影响，地产走势回归平稳，但疫情带来的对更大住宅的需求、住宅供应仍不足的基本面不改，地产行业的长期发展将带来电动工具需求的稳步增长。

2）电动工具“无绳化”趋势下锂电池用量提升：

随着电动工具小型化、便捷化发展趋势，无绳类电动工具渗透率越来越高，根据EVTank数据从2011年的30%提升至2021年的65%。其中锂电池以其高能量密度、长循环寿命等优势在电动工具中应用越来越广泛，实现对镍氢类产品的逐步替代，锂电类工具在无绳类电动工具中占比从2016年的81%上升到2021年的93.5%。

3）电动工具用锂电池行业规模预测：

假设一：根据《中国电动工具行业发展白皮书（2022年）》，计算全球电动工具2011-2021年复合增长率6.8%，假设为2022-2023年电动工具出货量年增速。

假设二：由于锂电类无绳电动工具对镍氢类持续替代，我们假设2022-2023年锂电类在所有无绳电动工具占比为95%。

假设三：根据2020和2021年的锂电池出货量及锂电类无绳电动工具出货量，计算得两年的单台电动工具所需锂电池均为7.2节，因此假设22、23年维持。

假设四：根据蔚蓝锂芯2020和2021年锂电单价分别为6.13/6.85元/颗，考虑原材料涨价下单价上涨，我们假设2022和2023年单颗电动工具用锂电池价格为7元。

由上述假设，我们预测2022/2023年电动工具用锂电池市场规模分别为203.2/228.1亿元，同比增长16.3%/12.25%。

2、产业格局持续向国内转移：

2021年国内电动工具用锂电池出货11GWh，同比增长96%,整体增速较高。从2020年电动工具锂电池的装机份额来看，目前三星SDI仍为全球电动工具锂电池的第一大生产商。但我国企业天鹏能源、亿纬锂能已经取代LGES和Murata分占第二、三位，海四达、长虹三杰亦加速占领市场份额。

产业格局向我国转移主要有以下因素：

1）国际企业产能转向车用领域。LG化学、三星SDI为代表的国外锂电池企业2020年后逐步将产能转向车用领域，减少电动工具用圆柱锂电池产量，电动工具装机市占率分别从45.2%/19.1%下降至36.1%/7.4%。

2）国内锂电技术提升，进入国际电动工具供应链。天鹏电源已有21700型号容量4000mAh、45A超高倍率产品，且其拥有的21700 NCA正极 硅碳负极技术体系，和日韩公司处于同一技术世代。随着国际电动工具企业的产业转移趋势，及国产电池的技术成熟，TTI、 博世、百得等多家国际电动工具企业加快了对国内锂电池的产品验证和导入，比如蔚蓝锂芯已经进入博世、TTI、百得、牧田前四大厂商供应链。

3）国内企业价格优势明显。随着国内企业的产能增长与精细化管理的深入，加之国内的人力成本优势，其成本优势带来了低价空间。以1.5Ah (30A)为例，2020年12月28日，天鹏电池最低价定价7.8元/只，较SDI、LG化学的11元/只低29%；2022年5月27日，天鹏电池最低价10元/只，涨价幅度28%，但较SDI、LG化学的12元/只低17%。由于国际企业的产能转向车用领域，而我国企业处在扩产周期，仍有规模效应带来的成本优势加强空间，我国企业的价格优势具备可持续性。

4）原材料成本上行，国内厂商价格更具弹性。电池在电动工具中的成本占比少于12%，远低于纯电动汽车中电池38%的占比，相对而言，在原材料成本上行情况下，电动工具厂商对锂电池的涨价敏感度较低。就电动工具锂电池厂商而言，我们根据真理研究的报价，可以观察出天鹏电源在2022.5.27相对于2020年底的报价，比SDI、LG等公司同期的报价涨幅普遍更高，以1.5Ah (30A)为例，天鹏涨幅28%，SDI、LG涨幅仅为9.1%。这一方面是国有厂商的低价优势带来的涨幅空间，另一方面也说明国内厂商进入国际品牌供应链，已经具备了相应的价格协商实力，能够更有效地传导原材料上涨带来的成本压力。

3、扩产提效，抢占份额成国内行业主流趋势

天鹏电源、亿纬锂能、海四达、长虹能源等位居国内电动工具锂电池市场份额前列。该细分行业领军者目前通过不断扩大产能、构建规模与成本优势，以及积极构建与国际电动工具巨头的合作、获得稳定的供应商订单两方面途径构建竞争优势，使得国际份额扩张具备较强的明确性。

技术领先优势，掌握国内优质客户资源

建立技术领先优势。长虹三杰深耕于三元高倍率动力电池领域多年，通过多年的技术研发和创新，公司在高倍率细分领域的技术水平在行业中相对靠前，低温放电等技术已经达到了国际先进水平。公司是国内最早实现21700 型号高倍率电池批量生产的国内企业之一，公司部分18650型产品的技术水平和性能与三星等国际知名企业的产品相当。

在制备工艺方面：公司与国内可比公司不存在显著差异，并进一步提质增效，在国际化竞争中保持一定的成本优势。

国内大客户优势建立，国内市场份额排名靠前。目前国内大型的电动工具企业包括江苏大艺机电工具有限公司、宁波汉浦工具有限公司、浙江动一新能源动力科技股份有限公司等企业，均与长虹三杰建立了长期的合作关系。因电动工具用锂电池对产品质量要求较高，一旦确认供货关系后，短期内不会轻易做出改变，进入其供应链的锂电池企业将会在一定时间内保持稳定的市场份额。长虹三杰的已有的国内存量客户资源较为稳定。

收购长虹三杰少数股东股权，扩产 拓客 产品结构优化多维成长

收购长虹三杰少数股东股权。2022年1月，公司发布公告，公司拟发行股份及支付现金购买公司控股子公司长虹三杰的少数股东方杨清欣先生、赵学东先生及泰兴市众杰新能源合伙企业（有限合伙）合计持有的长虹三杰不超过33.17%的股权。同时，长虹能源拟向长虹集团、长虹能源第一期员工持股计划等符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金不超过12 亿元，募集配套资金将用于支付现金对价、长虹三杰技改扩能项目、长虹三杰及长虹能源补充流动资金。

公司于2018年收购长虹三杰后，其成为公司锂电池的经营主体，本次收购完成后，长虹三杰将成为公司的全资子公司，长期有利于公司锂电业务的开展。公司于2022年5月28日发布公告，该项目相关事项在等待绵阳市国资委批复中。

锂电翻倍扩产，助力公司抢占市场份额。2018年-2020年中，公司锂离子电池的产能利用率均超89%，产能利用率较高。公司2021年锂电营收17.32亿元，同比增长133.79%，受益于长虹三杰泰兴三期项目新增产能释放，公司扩产有利于抓住行业风口，提高细分行业市占率。随着公司绵阳工厂逐步投产，锂电池生产线将由4条提升为8条，日产量将由70万只增加到150-170万只，预计2022年整体产能将突破5亿只，产能有翻倍增长。

国际客户拓展，享受国际产业转移红利。公司主要通过参加展会、行业交流和销售人员市场营销等方式进行新客户的开发。2020 年度，公司进入宝时得、德国LIDI、美的等大客户的供应链，月均增量需求在300万只左右。2021 年，电动工具、吸尘器国内外的前几名大客户已经审厂和产品测试通过，2022年将陆续形成订单销售，如 TTI、百得、飞利浦、BISSELL、东芝。公司国际客户拓展的主要原因有：

1）公司的技术积累，能够在质量上满足国际企业需求；

2）与国际锂电供应商相比具备明显价格优势，受益于与国际电动工具的供应链向国内转移；

3）产能扩大后，具备成为TTI、牧田等国际大客户的供应商条件，有能力服务大订单需求，推动公司顺利进入国际客户的供应商筛选流程。

产品结构优化。21700电池产品轻量化特征更能适应电动工具类产品对电池放电倍率、电池容量和循环寿命的需求升级，且在电池能量密度提升 20%的前提下，制造成本下降近10%。长虹三杰作国内首批实现 21700电池产品大规模量的企业之一，有能力把握行业升级转型趋势，抢占市场先机。

长虹三杰原在泰兴的4条产线中，3条都为18650产线，仅一条是18650和21700共用产线。在后续扩产规划的绵阳4条产线和泰兴扩能项目中，18650和21700产线都是3：1的比例，整体21700产能将有持续释放。

大幅提升电池组自给能力。目前，长虹三杰的PACK线尚未形成有效产能。募投项目将建设8条PACK 组装线，项目建成后，长虹三杰可向客户提供一站式采购服务，能够从交期、质量、服务等维度进一步提高面向客户的履约交付能力。此外，PACK 组装项目投建有助于从价值链维度向BMS 的研发、设计与制造领域进行延展，并有助于向电动交通工具、家庭储能等新市场拓展。

04 盈利预测与估值

核心假设：

碱电板块：

（1）销量：根据募投产能建设进度及市场份额提升测算，假设产销率100%，我们假设2022-2024年产销量分别为21.3亿只、23.5亿只、26.1亿只；

（2）单价：碱电原材料成本呈上升趋势，但OEM厂商价格竞争较为充分，我们预计2022-2024年单价保持0.65元/只不变；

（3）毛利率：考虑原材料涨价与企业精细化管理带来的成本控制，

参考原材料涨价趋势，分别假设锰粉、锌粉、电解液、钢壳占原材料的比例与价格变化幅度计算直接材料价格变动，测算2022-2024年毛利率为20.2%、22.5%、22.8%。

锂电板块：

（1）销量：根据募投产能建设进度及市场份额提升测算，假设产销率100%，我们假设2022-2024年产销量分别为3.8亿只、4.8亿只、5.9亿只；

（2）单价：由于原材料成本上升带来的产品单价的上升将在2022年的产品价格中反应，且21700产品占比上升将带来产品单价上升，因此我们通过分拆产品型号，预测2022-2024年单价分别为7.86元/只、8.02元/只、8.17元/只；

（3）毛利率：考虑原材料涨价与企业精细化管理带来的成本控制，

参考原材料涨价趋势，分别假设三元正极、电解液、石墨占原材料地比例与价格变化幅度计算直接材料价格变动，测算2022-2024年毛利率为18.8%、24.4%、25.8%。

期间费用：考虑公司后续国内外客户的持续开拓，且生产规模扩张带来的管理成本上升，期间费用将有上行趋势，但营收规模的上升及精细化管理将对上行趋势有减缓效果，因此我们预计公司2022-2024年销售费用和管理费用率合计4.4%/4.6%/4.7%，财务费用率略有下行。

主要财务数据预测：

我们预测公司2022-2024年营业收入分别为44.39/54.42/66.07亿元，归母净利润分别为3.05/5.33/6.89亿元，2021-2024年归母净利润CAGR为39.6%，以当前总股本1.3亿股计算的摊薄EPS为2.34/4.10/5.30元。

估值：

公司当前股价对2022-2024年预测EPS的PE倍数分别为18/10/8倍。

我们采用分部估值法进一步验证公司估值。碱电部分：由于可比碱电公司没有wind一致预期估值，因2021年可比公司平均PE为32倍，考虑到行业增速放缓，给予公司2023年15倍PE；锂电部分：我们参考亿纬锂能、鹏辉能源、蔚蓝锂芯的行业平均估值给予公司2023年24倍PE。总体预测公司2023年预期总市值为112.4亿元。

05 风险因素

1、原材料价格波动的风险。锂电池原材料价格上涨，受制于调价传导具有一定的滞后性，可能形成对毛利的不利影响。

2、行业竞争加剧的风险。行业内公司均处于产能扩张周期，如果锂电池国际厂商供应链向国内转移及下游需求扩张不及预期，将对公司业绩产生一定影响。

3、公司扩产进度不及预期的风险。公司锂电和碱电产能逐步释放，如果项目建设等进度低于预期，可能影响业绩释放节奏。

4、境外贸易政策变动风险。国际贸易摩擦、反倾销、境外市场准入门槛提高等外部不利因素，可能导致公司的海外销售收入减少并给公司的经营业绩带来不利影响。

5、测算市场空间的误差风险。

6、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

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